近日，中共中央办公厅、国务院办公厅正式印发了《关于加强国有企业资产负债约束的指导意见》（以下简称“意见”），对当前降低国有企业杠杆率、防范化解重大风险等提出了明确要求。文件主要包含总体要求、分类确定约束指标标准、完善自我约束机制、强化外部约束机制、加强配套措施、加强组织实施等六个方面。

（一）国有企业成为当前主要负债主体，构成潜在重大风险

过去十年，信贷规模高速增长，投资拉动的发展模式对中国经济保持持续稳定增长有着一定的推动作用。而当前，单纯依靠信贷增加和投资拉动对中国经济增长的拉动作用越来越不明显，边际效应越来越低，随之而来的是中国经济的总体风险却越来越高。

十余载的信贷扩张带来了巨大的债务规模，高债务杠杆、高信用风险成为中国经济可持续增长的“灰犀牛”，开始影响中国金融的稳定性。为此，中央政府近两年来逐步收紧信贷政策、强化金融监管，并将“去杠杆”列为宏观政策的主要目标，防范系统性风险成为宏观经济的主旋律。

根据相关统计，截止2017年底，我国债务总额达184.5万亿元，其中企业债务近100万亿元。这当中，企业债务的2/3以上又聚集在国有企业，且国有企业的资产负债率普遍高出同期民营企业。因此，2018年4月2日中央财经委员会首次提到结构性去杠杆，并明确国有企业是结构性去杠杆的主体之一。

（二）国家对国有企业降杠杆、防风险的充分重视

近年来陆续召开的党的十九大、中央经济工作会议、中央财经委员会会议、国务院会议、金融工作会议等，都多次提到“坚决打好防范化解重大风险”，并将其列为三大攻坚战之首，这与意见开篇提及的精神不谋而合。意见于5月11日在中央全面深化改革委员会第二次会议上审议通过，并由中共中央办公厅、国务院办公厅联合印发，相较于前期关于国有企业的发文来看，规格较高，足以看出中央对此项工作的重视程度。

（三）国有企业以其更强的融资能力影响国家调控政策效果

国有企业，尤其是地方政府融资平台和僵尸企业，凭借其良好的政企关系往往具备更强的融资能力，造成资金“黑洞”，严重影响到国家财政及货币政策的实施效果，尤其在经济结构转型期，企业经营成本高企，国有企业会对民营经济带来一定的挤出效应，不利于国家经济的长期稳定发展。

（一）降杠杆、减负债成为平台公司未来一项特别重要工作

意见的核心内容在于“加强国有企业资产负债约束，降低国有企业杠杆率”。这不仅是打好防范化解重大风险攻坚战的重要举措，也成为未来一段时间内国有企业的一项重要工作内容。平台公司作为地方主要的国有企业，一直以来举债融资是其存在的重要价值。目前，平台公司债务普遍处于较高水平，从这个角度来看，将来一段时间内平台公司降低杠杆水平、进行资产负债约束、防范化解债务风险将是其特别重要的工作内容之一。根据文件要求，“加强资产负债约束日常管理”，“将降杠杆减负债成效作为企业考核和评价的重要内容”，平台公司自然不敢怠慢，这甚至会挤压现有的融资工作任务，不过对倒逼平台公司转型发展、统筹投融资工作、合理优化债务结构和控制债务水平等起到积极的作用。

（二）如何确定平台公司的相关约束标准或将成为难点

意见提到“针对不同行业、不同类型国有企业实行分类管理并动态调整”，“原则上以行业的平均资产负债率为基准线，在基准线基础之上加5个百分点为预警线，加10个百分点为重点监管线”。平台公司作为国有企业中较为特殊的群体，一直以来很难有个明确的行业界定，故而在母公司层面确定一个合理的基准线、预警线和重点监管线可能要考虑多重因素，甚至因地而异。不过，当平台公司的子公司实现分类运作时，可以结合子公司所处行业实行分类管理。

（三）多重措施配套，为平台公司降低负债提供了多个路径

从目前的实际情况来看，平台公司化解存量债务、降低负债率并非一朝一夕就能完成，不仅需要平台公司自身充分作为，更需要顶层设计和提供政策支持。为了化解存量债务，意见也提出了诸多配套措施，比如：“积极通过优化债务结构、开展股权融资、实施市场化债转股、依法破产等途径有效降低企业债务水平”；“不得强制要求国有企业承担应由政府或社会组织承担的公益性支出责任”；“支持国有企业盘活存量资产优化债务结构”；“积极推进混合所有制改革，鼓励国有企业通过出让股份、增资扩股、合资合作等方式引入民营资本”；“鼓励国有企业通过主动改造改制创造条件实施市场化债转股”；“鼓励各类投资者通过股权投资基金、创业投资基金、产业投资基金等形式参与国有企业兼并重组”。这一系列措施为平台公司化解存量债务，降低负债提供了有效的途径，不乏有些措施用于约束地方政府行为，也算是对平台公司转型发展的利好。

（四）隐性债务风险防范为平台公司敲响警钟

意见很重要一块内容就是强调要“厘清政府债务与企业债务边界”，“坚决遏制地方政府以企业债务的形式增加隐性债务”，并严禁地方政府和部门、国有企业等进行各种形式或者变相的举债融资。再结合近期坊间流传神秘的27号文（即《中共中央国务院关于防范化解地方政府隐性债务风险的意见》）也已于前不久下发，虽说具体内容不得而知，但其核心肯定是围绕政府隐性债务管理，而政府隐性债务的一大主要来源就是平台公司等地方国有企业。从这个意义上看，意见在针对地方政府和平台公司防范化解隐性债务风险等方面，或许会与神秘的27号文有一定程度的衔接，无疑给平台公司的未来融资工作中敲响了警钟。

（五）重申对金融机构的要求，平台公司融资环境再度蒙上阴影

意见不仅对国有企业自身约束做了要求，也大篇幅强化外部约束机制，特别是加强金融机构的协同约束。意见要求金融机构“全面审慎评估其信用风险，并根据风险状况合理确定利率、抵质押物、担保等贷款条件”，对列入重点关注或重点监管的国有企业，要么“联合授信”，要么“原则上不得对其新增债务融资”。年初下发的财金【2018】23号文，明确规范金融机构对地方政府和国有企业的投融资行为，此次再度对金融机构提出要求，未来平台公司的融资渠道会越来越窄。

（六）允许破产，使得打破平台信仰成为可能

意见特别提出“对严重资不抵债失去清偿能力的地方政府融资平台公司，依法实施破产重整或清算”，这在历次关于平台公司监管要求的文件中首次出现。随着资管新规出台，穿透性监管加强，依托地方政府信用背书的平台公司信仰难在，这当中负债率极高、无实体性业务、缺乏现金流等资质差的平台公司将难逃厄运，面临破产重整和清算的风险。从《公司法》的角度来看，公司组建和破产乃是正常行为，意见中关于允许平台公司破产的表述更是起到警示作用。当然，为了防范系统性金融风险发生，平台公司的破产和清算还需考虑多方面因素并慎重而为之。

在加强国有企业资产负债约束的背景下，平台公司作为高杠杆的国有企业，需要主动配合相关政策，积极主动采取措施完成降杠杆、减负债的目标。具体可从以下几个方面积极应对：

（一）坚决杜绝违法违规融资行为，有效控制债务风险

近年来，针对地方政府和平台公司违规举债融资行为的监管政策和文件频出。此次出台的意见对此也是再次强调。作为转型中的平台公司而言，积极执行政策要求，杜绝任何形式的违法违规融资行为，并有效利用政策、约束地方政府和相关金融机构的变相融资行为，同时对已有的违法违规融资行为及时整改，确保公司各类举债融资行为合法合规、偿债责任明确、偿债能力足够等，从而有效控制平台公司的债务风险，是摆在平台公司当前的首要任务。

（二）积极推动整合重组，特别是优质资产与债务的置换

结合政府对平台公司的转型需求，平台公司应按照意见的要求，把握时机积极推动兼并重组。当前，平台公司主营业务基本为非经营性业务，其占比较高，盈利能力严重不足。平台公司在兼并重组的过程中需聚焦主业，围绕主业延伸产业链，寻求兼并重组的机会，以做大做强主业为主要目标，对于一些与主业无关且盈利能力严重不足的业务逐渐剥离，在剥离的过程中需要注重资产重组、盘活。首先，地方政府将具有一定收益来源的国有资产持续整合注入到平台公司；其次，平台公司应加强资产运营能力，在一定条件下通过租赁、资产证券化、转让等方式充分盘活存量资产，获得稳定的经营现金流，提升公司的盈利效果；最后，积极剥离无效资产和公益性债务，并通过置换成经营性资产的方式控制公司的资产负债水平。

（三）积极推动混合所有制改革，引入优秀社会资本降低负债

在降杠杆的过程中，平台公司需要深化改革力度，积极推动混合所有制改革，积极开展股权融资和引入战略投资者等，优化公司的股权结构，提升公司的经营管理水平，最终建立资产负债自我约束的长效机制。目前，国家大力倡导国有企业实现混合所有制改革，对于城投公司来说，引入非国有资本、民营资本等社会资本不仅短期内能缓解偿债压力，长期来看，不仅能够提升城投公司的经营能力和综合竞争力，还能有效约束政府这只手。此外，混合所有制改革，有助于促进国有资本流动和国有资产保值增值。

（四）合理甄别债务，按照市场化方式推行债转股

在此次降杠杆的过程中，市场化债转股也是一项重要的措施。平台公司需要针对自身状况积极利用债转股的契机，按照债转股相关政策的要求，主动与银行、资产管理公司等对接，在甄别债务基础上，选择适合的模式进行债转股，一方面有利于优化完善公司的股权结构、降低负债率，另一方面也能健全公司的法人治理机制和提升公司的经营管理水平，有利于公司的市场化转型发展。

（五）完善内部治理、加强内部约束，构建内部债务约束机制

平台公司要结合此次降杠杆的要求，落实负债约束第一责任主体的契机，结合行业特点及自身企业实际，合理设定资产负债率和优化债务结构。在公司常规治理及日常经营管理过程中，要加强资产负债约束，审慎开展债务融资活动。平台公司应逐步完善公司治理结构，充分发挥董事会的作用，董事会要对资产负债状况及未来的资产负债计划进行充分审议，主动、及时呈报公司的财务状况，如遇到财务困境主动向债权人通报并协商处置等。同时，平台公司针对子公司要强化资产负债约束，对子公司债务融资要严格审查，对严重资不抵债的子公司可以破产清算，防止风险波及到母公司层面。