社会效应债券的基本概念与发展历程

（一）社会效应债券的基本概念

关于社会效应债券的概念，目前国际上有多种界定。经济合作与发展组织在《社会效应债券：发展状况与经验教训》报告中，提到了两种定义：一种来源于投资百科全书，认为社会效应债券是与公共部门或主管机关签订的合同，为特定领域的良好社会结果付款，并将节省下来的部分资金分给投资者；而另一种定义来源于布鲁金斯研究所，认为社会效应债券是一种机制，它运用私有资本进行社会服务，以项目成功才付款的方式来鼓励实现更好的结果。此外，英国社会金融组织将社会效应债券定义为一种公私合作模式，通过基于绩效的合同为有效的社会服务提供资金。

英国内阁办公室下属的社会效应债券中心对社会效应债券的判断标准主要有四项：一是行政当局与法律上独立的实体签订一份合约；二是当特定的社会结果实现时，行政当局才会付款；三是至少有一个法律上独立的实体作为投资人；四是投资者承担全部或部分因结果未能实现而产生的金融风险。

从概念上讲，社会效应债券并不是纯粹意义上的债券，公共部门的支付行为以及投资者的回报取决于社会服务的结果是否达到预定的目标，如果目标没有达成，投资者可能无法收回本金，更谈不上获得投资报酬。由此来看，对于投资者而言，社会效应债券的风险其实更高，它兼有股权投资的某些属性。

（二）社会效应债券的发展历程

社会效应债券最早起源于英国，2007年，国际组织阿育王基金会的工作人员率先提出了社会效应债券的模型，引起了英国当局的注意。当时英国首相顾问组正在探索公共财政购买服务的风险控制方式，在购买社会服务时，如果服务提供者的工作不力，项目不能达到预期效果，就会造成公共财政资金浪费，而运用社会效应债券这种模式或许可以解决这些问题。

2010年9月，一个名为“社会金融”的社会公益组织参与设计并发起了世界上第一个社会效应债券项目——彼得伯勒监狱项目，该债券筹集的资金用于解决短期服刑人员出狱后的再犯罪问题。该项目突出了投资者回报与项目结果的关联，如果再犯罪率在六年内下降至7.5%，投资者不仅可收回本金，还能获得投资回报。再犯罪率下降得越低，投资回报就越大。

社会效应债券项目在英国实施不久便受到了美国政府的关注。2011年2月，美国的社会金融组织成立。社会效应债券项目还被纳入奥巴马政府2012年财政预算。2013年1月，美国首单社会效应债券正式发行，募集资金用于降低里克斯岛16岁到18岁青少年罪犯的再入狱率。

2013年6月，在八国集团首脑会议社会效应投资论坛上，英国首相宣布成立“社会效应投资工作组”，以推动社会效应投资市场的发展。2013年7月，澳大利亚的新南威尔士州开始探索社会效应债券，随后，德国、荷兰的社会效应债券也相继发行。

2014年，比利时和加拿大相继启动了社会效应债券项目。2015年，这种创新融资模式开始传播到世界更多国家，包括葡萄牙、印度、瑞士、匈牙利、以色列和芬兰等。2016年5月，瑞典的第一只社会效应债券正式落地。

2016年12月23日，我国第一单社会效应债券——山东省沂南县扶贫社会效应债券注册发行，发行人为沂南县城乡建设发展有限公司，投资人为中国农业发展银行、青岛银行、齐鲁银行、临商银行以及青岛农商银行五家银行，募集资金5亿元，主要投资于扶贫特色产业项目、扶贫就业点、扶贫光伏电站、扶贫公共服务和基础设施配套等“六个一”扶贫工程。

根据社会效应债券全球数据库的不完全统计，截至2017年12月31日，全球社会效应债券项目累计达到89个，直接受益人约为11.4万人，募集资金主要用于劳动力开发、住房、儿童与家庭福利、医疗健康、刑事司法、教育、环境与可持续发展、特殊群体等社会领域。

社会效应债券的运作模式与主要优势

（一）社会效应债券的运作模式

社会效应债券的基本运作模式是：在政府确定投资项目后，委托中间机构发行社会效应债券以募集资金，再由中间机构与服务提供者签订服务合同，并聘请评估机构对项目效果进行评估，如果项目实现预期目标，则投资者不仅能收回本金，还可获得不同程度的回报，但如果项目失败，政府可不付费。

首先，在社会效应债券运作体系中，政府是公共服务的实际采购方，主要负责确定具体公共服务项目、设定项目预期目标，并在项目成功的前提下付款。与传统方式不同的是，政府不是在项目之初就进行资金投入，而是阶段性结果或最终结果实现后才根据结果付款。就国外情况来看，借助社会效应债券融资的以中央政府或州政府为主，但州以下地方政府的积极性也在提高。

第二，中间机构在社会效应债券运作体系中负责统筹协调。中间机构受托于政府，在了解公共服务需求和预期目标的前提下，参与确定服务提供者，招募投资者，并聘请第三方评估机构在适当的阶段对项目结果予以评估，以判断预期目标的实现情况。中间机构将债券项目各方联系在一起，需要具备统筹全局的能力，同时也要协调好各方的利益与诉求。

第三，在社会效应债券中，投资者的投资回报与项目结果直接挂钩，因此投资风险相对较大。目前，社会效应债券仍处于发展的早期阶段，投资者主要定位在投资经验丰富且风险承受能力强的投资者，除此之外，从国外的情况来看，慈善机构的投资积极性较高，在经济效益之外，慈善机构更加看重社会福利。

第四，服务提供者具体负责公共服务的实施。在现实情况中，服务提供者可能是与政府相关的组织，也可能是民间组织。社会效应债券为服务提供者完成工作提供资金支持，他们需要按照政府方面提出的要求制定科学的工作方案并开展工作。

第五，评估机构负责对项目实施结果开展阶段性评估以及最终评估。评估结果直接关系到政府是否付款以及付款金额，所以评估结果是投资者非常关注的。一般来说，评估机构的选定需要政府和投资方的共同认可，保持客观和公正是最基本的要求，此外，评估机构还应具备专业的评估技术和评估能力。

第六，服务对象接受服务提供者的服务，是社会效应债券项目的主要受益方。项目实施结果与服务对象的配合程度有关，配合程度越高，越容易实现预期目标。因而，为了实现更好的效果，需要大力调动服务对象的参与积极性与配合度。

（二）社会效应债券的主要优势

第一，缓解公共财政紧张，在有限的财政资源下保证公共服务的供给，同时节省财政资金。政府不需要在项目实施前期就投入财政资金，所以从时间的角度上给予政府一定的缓冲空间。同时，更为重要的是，政府只需要为项目成功付费，如果严格地讲，一旦项目失败，政府可以不用付款。也就是说，运用社会效应债券，政府可以将项目失败的风险转移给投资者。此外，社会效应债券还可以帮助政府节省财政资金，一般来说，项目成功时政府的付款金额要小于政府自身实施该项目的花费。

第二，整合多方资源，提升项目质量和效率。社会效应债券运作机制中各参与主体都存在着特定的资源优势。在有效整合的前提下，项目完成效率将取得较大的提升，同时，由于投资者的回报与项目实施结果挂钩，项目的实施会得到更加有效的外部监督与支持，这些都为项目的顺利完成提供了有利的保障。

第三，以评估机构的评估结果作为政府付款的依据，对财政资金的合理使用是一种有效的外部约束。在社会效应债券的结构设计中，评估机构扮演的角色是非常关键的，其评估结果直接影响着各方的利益，如果项目评估不通过，那么政府可以不支付债券本金，可以避免财政资金的低效使用。

第四，在项目成功的前提下，投资者可实现较高收益。对投资者而言，社会效应债券是一条全新的投资渠道，虽然存在相对较大的投资风险，但是在科学管理的前提下，投资者也能获得很高的投资回报，而且除了经济回报之外，也充分体现了自身的社会责任感，有助于树立良好的公众形象。

社会效应债券的操作难点与对策

（一）项目设计难点与对策

一是判断社会效应债券融资的适用性。虽然这种创新融资方式具有明显的优势，但并非所有的公共服务项目都适合采用这种方式。美国发展中心认为，适合采用社会效应债券融资的项目需满足四个基本条件：一是结果可以清晰界定并且历史信息可以获得；二是预防性干预措施比补救性的公共服务更节约成本；三是事实能够证明干预措施有效；四是传统的直接资助难以为继。因而，建议相关机构在项目启动前，对项目领域以及项目本身的适用性展开科学评估，综合判断该种融资方式的可行性。

二是界定项目的具体目标和预期实现结果。很多情况下，政府制定的项目目标是可以量化的指标，比如再犯罪率下降至某个水平或者就业率上升至某个水平等，量化的目标便于评估，清晰明了。同时，目标的制定也要考虑实际的可操作性，如果目标过高，现实难以达到；有些时候也存在目标定得偏低的情况，很容易实现，失去了这种融资模式的意义。因而，建议相关机构在目标制定时既要明确具体，又要充分考虑目标的可实现程度。

三是设置不同项目结果对应的债券回报率。社会效应债券的特点是依据项目结果付费，项目结果不同，投资者的回报率不同。通常情况下既要考虑政府方面的利益，也要考虑投资人的投资积极性，同时兼顾其他参与方的利益诉求。债券回报率通常设置在一个区间范围内，在项目成功的前提下，结果越好，回报率就越高，详细的方案需要在谈判磋商的过程中逐步确定。另外，可选择采用分阶段支付方式或是一次性支付方式，这要结合项目特点、投资者需求以及财政资金状况等多方面综合考虑。

（二）资金募集难点与对策

社会效应债券的投资风险较大，投资者的积极性可能不会很高，在债券条款设计时需要考虑这一因素，尽量调动投资者的投资热情并给予适当的保障。从国际经验来看，债券发行方会积极尝试多种途径来转移部分风险，以尽量保障资金的足额募集。

一种解决方式是寻求担保方的帮助。比如，在英国的彼得伯勒项目中，由英国大彩票基金为参与项目投资的17家投资机构提供总价值为625万英镑的担保。又比如，在美国的里克斯岛项目中，彭博慈善基金会为高盛的投资提供了75%的担保，如果项目目标未能实现，行为认知疗法没有显著降低再犯罪率，那么担保基金将支付600万美元用于补偿投资者的损失。

另一种解决方式是采用债券分层设计，比较常见的是分为两层，其中一层设置某种本金保护机制，但项目成功后的回报率较低，另一层没有任何保护机制，但如果项目成功，投资者将获得很高收益。通过分层设计可以满足不同投资者的风险偏好，吸引更多的投资者购买债券。例如，澳大利亚的慈善社会福利项目中就采用这样的分层融资结构，第一层募集资金250万澳元，对于投资者没有保护机制，但是最高可获得30%的投资回报，而第二层募集资金750万澳元，设置了保护机制，但回报率较低。超出预期的是，投资者对于第一层的认购热情远远高于第二层。

（三）项目管理难点与对策

一是服务提供方的工作能力。服务提供者的工作对于项目目标的顺利实现至关重要。因而首先在选择服务提供者时，应该综合评价备选机构的人员素质、服务能力、管理能力等方面，择优选取服务提供者。同时，服务提供者应当充分理解项目目标，以项目目标为出发点制定工作方案，建立科学的工作流程和工作制度，并能够采取有效措施以应对项目实施中的各类困难。

二是对服务提供者工作的外部监督。通常要求服务提供者必须对项目工作保持完整、清晰的记录，定期向有关方面报告项目的实施情况、取得的进展、遇到的问题以及解决方案等。通过加强项目信息的透明度，使得其他有关各方掌握项目动态，实施监督的同时也可为项目更好地运作提供有益的建议和帮助。

三是项目资金管理。这是项目管理的重要组成部分，其中尤其要关注资金使用的计划性与合理性，关注账目的规范性、真实性和完整性，防范资金的挪用风险和滥用风险。

（四）效果评估难点及对策

第一，并非所有的项目结果都能够以量化的形式表现出来。这就需要在项目启动之初明确项目效果的评估体系，包括评估指标、各指标的评估要点以及指标重要性等。对于定量指标，需明确定量指标的计算方式；对于定性指标，更需要明确具体的衡量标准，以免给评估工作带来不便，引起不必要的争议。

第二，社会效应债券不同参与方对于评估机构的选择可能会产生争议。在评估机构的选择上需要权衡各方的诉求，从国外的经验来看，评估工作可以由多家评估机构共同参与完成，这样更容易保持客观、公正的立场，也有助于提升评估的准确性。

（五）服务对象选择难点及对策

从投资方的角度，他们希望项目取得成功，这样才能收回本金并取得回报。以国外情况看，有些时候投资方会干预服务对象的选择，他们倾向于选择那些比较容易实现项目成功的对象，如果真是这样的话，那些更加需要社会帮助的群体反而会被排除在外，这有悖于项目设立的初衷。因而，在服务对象的选择上，需要政府从全局的角度出发进行综合权衡确定。

社会效应债券在中国的发展展望

当前，我国社会公共服务存在规模不足、发展不均衡等现象，硬件软件不协调，一些公共服务仍存在覆盖盲区，未来我国将进一步加强公共服务领域建设，同时创新服务供给，培育多元供给主体。对于政府而言，社会效应债券是具有积极意义的金融创新，可有效缓解政府的财政压力，保障公共服务的质量和效果。目前， 在扶贫领域我国已开始了社会效应债券模式的探索，未来有望在教育、医疗、就业、住房等其他领域陆续开展试点。

为了更好地将社会效应债券模式应用于国内公共服务领域，我国在学习和借鉴国际经验的同时，需要积极探索适合国情的创新模式和运作机制，创造出兼顾社会效应和经济效应的解决方案。同时，应建立健全相关法律法规体系，明确参与主体的权利和义务，完善信息披露、效果评估和风险管理等方面的规定，为社会效应债券的稳定发展提供坚实的法律基础。

此外，从操作层面上讲，需吸引更多投资者的投资积极性，从国外情况看，目前投资者以慈善基金和慈善信托为主，相信未来随着项目经济效应的稳定显现，会有更多投资者关注社会效应债券项目，政府可适当考虑给予一定的税收优惠和其他鼓励政策。同时，发展壮大服务提供者队伍，鼓励更多的社会组织参与竞争，提供高质量、多元化的公共服务。